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11月份以來， 市場密集交易特朗普上任后的潛在政策的影響，其中，最為明顯的是美元匯率走強和美債收益率上升，對整體有色金屬走勢壓制明顯，但鋅價表現(xiàn)相對銅、鋁等品種更加強勢，其主要原因是鋅價的強支撐仍來自礦端矛盾。當前，正處于北方冬季礦產(chǎn)季節(jié)性減量階段，國內(nèi)北方多地冶煉廠冬儲行為仍在持續(xù)，海外雖有礦投產(chǎn)、復產(chǎn)預(yù)期，但體現(xiàn)在實物量仍需時間。從短期來看，礦端偏緊或仍將繼續(xù)制約精煉鋅產(chǎn)量，價格仍有支撐，向上彈性取決于產(chǎn)業(yè)鏈矛盾是否還會階段性加劇。從中期來看，價格走勢存在向下壓力，拐點取決于礦端矛盾有明顯緩解之時。

支撐價格的核心仍在礦端矛盾

據(jù)SMM數(shù)據(jù)顯示，1—10月份，國產(chǎn)鋅精礦產(chǎn)量313.4萬噸，同比下降0.2%。由于國內(nèi)普遍面臨原礦品位下降的問題，加上北方礦山多有季節(jié)性減停產(chǎn)情況，且安全環(huán)保檢查較為頻繁，所以今年國內(nèi)鋅礦產(chǎn)出節(jié)奏偏慢。

進口方面，前三季度，鋅精礦進口量整體下滑，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，1—10月份，累計鋅精礦進口量達318.3萬實物噸，同比去年的395.7萬噸，下降19.5%。其主要原因是進口長期保持虧損狀態(tài)以及海外主產(chǎn)區(qū)年內(nèi)產(chǎn)出表現(xiàn)不佳，在礦石品位下滑、極端天氣、意外情況、設(shè)備技術(shù)問題和停產(chǎn)項目未恢復等多重因素的影響之下，整體產(chǎn)出下滑，從而引發(fā)出口減少。

在國內(nèi)產(chǎn)量和進口量均表現(xiàn)下降的背景下，國內(nèi)整體鋅礦供應(yīng)延續(xù)偏緊態(tài)勢，9月份，俄羅斯鉛鋅礦Ozernoye 確認復產(chǎn)，但據(jù)市場反應(yīng)，目前整體流入市場量有限，預(yù)計明年一季度以后才有明顯增量。截至11月22日，SMM國產(chǎn)鋅精礦周度加工費均價錄得1500元/噸，進口鋅礦周度加工費錄得-40美元/干噸，國內(nèi)鋅礦TC反彈艱難，目前，冶煉廠不含硫酸不含副產(chǎn)品的利潤仍倒掛2000元/噸左右，虧損嚴重使得部分冶煉廠冬儲積極性不高甚至計劃放棄冬儲，對國內(nèi)冶煉廠冬儲進度也有所拖累。

精煉鋅產(chǎn)量持續(xù)受制約

期鋅近強遠弱結(jié)構(gòu)暫未改變

據(jù)SMM統(tǒng)計，1—10 月份，SMM中國精煉鋅產(chǎn)量合計514.8萬噸，同比下降5.6%左右。年內(nèi)礦端偏緊逐步傳導至冶煉端，隨著TC價格持續(xù)走低，冶煉廠利潤跌至歷史低位，8月底，中國鋅原料聯(lián)合談判（協(xié)調(diào)）小組（CZSPT）季度會議在內(nèi)蒙古巴彥淖爾召開，國內(nèi)冶煉企業(yè)商討聯(lián)合減產(chǎn)事宜。因此，三季度冶煉廠多以檢修減產(chǎn)為主，月產(chǎn)量處于年內(nèi)低位，月均產(chǎn)量49萬噸/月。進入四季度，精煉鋅產(chǎn)量伴隨礦端偏緊態(tài)勢有所緩解而出現(xiàn)一定回升，但整體節(jié)奏仍受制于礦供應(yīng)而表現(xiàn)偏慢，10月份產(chǎn)量為50.8萬噸，相較9月份環(huán)比回升0.89萬噸。受此影響，鋅單邊價格上漲動力有所減弱，但Back結(jié)構(gòu)維持強勢。從目前2412合約持倉總量比對倉單數(shù)量來看，虛實倉比依舊偏高，不排除近月的擠倉風險。

展望后市，礦端矛盾演變?nèi)允怯绊憙r格的關(guān)鍵，從具體增量礦山來看，備受矚目的俄羅斯Ozernoye礦雖于9月份開始生產(chǎn)，但是后續(xù)穩(wěn)定流入市場或在明年一季度后，國內(nèi)2024年火燒云礦成為了增量主力，但是受限于礦石種類及價格，短期內(nèi)也難以大量彌補原料缺口，所以當前礦端矛盾仍難發(fā)生質(zhì)的變化，將繼續(xù)支撐鋅價高位運行。從中線來看，需考慮到礦端有增量，鋅產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)性矛盾將逐步緩解，價格仍存下行壓力。

（作者單位：廣州期貨）