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全球央行購金進(jìn)程在2022年以后加速 （噸）

資料來源：世界黃金協(xié)會(huì)，中信證券研究部

美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”政策超預(yù)期出臺(tái)，中國(guó)反制措施也超預(yù)期。在全球貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)的背景下，經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性較高。白銀由于工業(yè)屬性更強(qiáng)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退恐慌更加敏感，工業(yè)屬性和風(fēng)險(xiǎn)屬性對(duì)白銀構(gòu)成顯著拖累，短期內(nèi)，市場(chǎng)或以恐慌性拋售為主，銀價(jià)仍有下跌空間。但隨著恐慌情緒逐漸釋放，美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體朝衰退方向發(fā)展，財(cái)政赤字也將加重。對(duì)于貴金屬走勢(shì)來說，中長(zhǎng)期的上漲邏輯仍在，關(guān)注回調(diào)買入機(jī)會(huì)；持續(xù)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)事件和美聯(lián)儲(chǔ)政策動(dòng)向等。

美國(guó)東部時(shí)間4月2日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普宣布了全球矚目的“對(duì)等關(guān)稅”政策，將針對(duì)所有貿(mào)易伙伴征收不同水平的關(guān)稅。美國(guó)對(duì)所有國(guó)家征收10%的“基準(zhǔn)對(duì)等關(guān)稅”，于美國(guó)東部時(shí)間4月5日凌晨0時(shí)1分生效。在此基礎(chǔ)上，對(duì)美國(guó)逆差最大的貿(mào)易伙伴征收的“個(gè)性化對(duì)等關(guān)稅”，將在美國(guó)東部時(shí)間4月9日凌晨0時(shí)1分生效。美國(guó)官方還宣稱，特朗普擁有修改權(quán)限，可以視情況提高或者降低關(guān)稅。

針對(duì)美國(guó)加征“對(duì)等關(guān)稅”，中國(guó)宣布反制措施。4月4日，國(guó)務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)發(fā)布公告稱，自2025年4月10日12時(shí)1分起，對(duì)原產(chǎn)于美國(guó)的所有進(jìn)口商品，在現(xiàn)行適用關(guān)稅稅率基礎(chǔ)上加征34%關(guān)稅；現(xiàn)行保稅、減免稅政策不變，此次加征的關(guān)稅不予減免；貨物已從啟運(yùn)地啟運(yùn)，并在5月13日24時(shí)之前進(jìn)口的，不加征本輪關(guān)稅。

美國(guó)這項(xiàng)近百年來對(duì)全球經(jīng)貿(mào)格局沖擊最強(qiáng)烈、覆蓋面最廣泛的關(guān)稅舉措，預(yù)計(jì)將重塑美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)，推高通脹并拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。特朗普的關(guān)稅方案整體高于投資者預(yù)期，全球資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一場(chǎng)自2020年3月新冠疫情以來最慘烈的拋售潮，多項(xiàng)市場(chǎng)指標(biāo)創(chuàng)下歷史新低，從股市到大宗商品，幾乎所有資產(chǎn)類別都遭遇了大幅下跌。

雖然實(shí)際政策執(zhí)行情況以及和貿(mào)易合作國(guó)的貿(mào)易談判仍然存在變數(shù)，但如此迅猛的政策轉(zhuǎn)向加劇了資本市場(chǎng)對(duì)美國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，預(yù)計(jì)全球資本“去美國(guó)化”和尋求避險(xiǎn)資產(chǎn)將繼續(xù)成為交易主線。短期白銀價(jià)格或偏弱運(yùn)行，但隨著恐慌情緒逐步釋放，未來貴金屬價(jià)格仍有向上運(yùn)行的可能性。

近期，美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度也將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生較大的影響。美聯(lián)儲(chǔ)接下來的工作將變得非常艱難，它需要在通脹快速上升和經(jīng)濟(jì)大幅放緩中抉擇，到底是應(yīng)該加息控制通脹，還是降息刺激增長(zhǎng)。

4月4日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，特朗普政府宣布的關(guān)稅稅率“明顯高于預(yù)期”，預(yù)計(jì)這些關(guān)稅將推高美國(guó)通脹并降低經(jīng)濟(jì)增速，不過美聯(lián)儲(chǔ)在決定下一步的貨幣政策之前，仍需要更多明確的信息。鮑威爾強(qiáng)調(diào)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前看起來仍然強(qiáng)勁，而且美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前具有溫和限制性的貨幣政策是合適的。在獲得更多明確信息，以及在關(guān)稅的經(jīng)濟(jì)影響充分顯露之后，美聯(lián)儲(chǔ)方能進(jìn)行貨幣政策的調(diào)整。

未來，美聯(lián)儲(chǔ)或繼續(xù)以觀望為主，更加關(guān)注“硬數(shù)據(jù)”的表現(xiàn)。如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能快速下行，美聯(lián)儲(chǔ)年中或再度降息，但在經(jīng)濟(jì)不衰退的情況下，今年降息幅度或難以超過2次。即使經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，由于通脹預(yù)期較高，美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息的可能性仍不大。重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)關(guān)稅政策實(shí)施進(jìn)展及宏觀經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。

美國(guó)總統(tǒng)及其內(nèi)閣官員多次強(qiáng)調(diào)政策沖擊使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“過渡期”，但通脹高企使美國(guó)居民消費(fèi)轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，就業(yè)市場(chǎng)放緩，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的風(fēng)險(xiǎn)正在上升。雖然美國(guó)官方的硬數(shù)據(jù)還未體現(xiàn)出特朗普關(guān)稅給經(jīng)濟(jì)帶來的影響，但是民間調(diào)查類軟數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示，關(guān)稅政策正在給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來相當(dāng)大的擾動(dòng)，包括消費(fèi)信心指數(shù)大幅下滑、通脹預(yù)期急劇攀升，以及GDP預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)大幅走低等。

美國(guó)3月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)終值57，低于初值57.9，創(chuàng)近兩年多以來新低。一年期通脹預(yù)期終值5%，初值4.9%；五年期通脹預(yù)期終值4.1%，為1993年2月以來最高，初值3.9%。近期，關(guān)稅政策再度升級(jí)，引發(fā)美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)衰退的擔(dān)憂，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，VIX指數(shù)大幅走高，全球股市集體下挫。

此外，特朗普關(guān)稅政策正在對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，并且影響的方向與美聯(lián)儲(chǔ)3月份經(jīng)濟(jì)展望基本一致：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，通脹上升。ISM制造業(yè)PMI指數(shù)3月份錄得49，較2月份的50.3大幅回落。2025年1月，該指數(shù)結(jié)束連續(xù)26個(gè)月處于收縮區(qū)間進(jìn)入擴(kuò)張區(qū)間，但僅持續(xù)了兩個(gè)月之后，3月份ISM制造業(yè)PMI指數(shù)又跌回收縮區(qū)間。

近兩個(gè)月，制造業(yè)PMI出現(xiàn)大幅波動(dòng)，主要是受到特朗普關(guān)稅政策的影響。隨著關(guān)稅威脅滲透到企業(yè)和消費(fèi)者信心之中，經(jīng)濟(jì)前景更加不明朗，不排除上半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的可能性。

綜合來看，市場(chǎng)恐慌情緒高漲、各類資產(chǎn)慘遭拋售、貴金屬價(jià)格前期漲幅過快，短期價(jià)格深度調(diào)整的可能性較高。但隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒不斷釋放，貴金屬依然是避險(xiǎn)資金青睞的對(duì)象。

（作者單位：徽商期貨）