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　　在金融危機(jī)之下,金融系統(tǒng)的去杠桿化極大地縮減了投資基金對(duì)金屬價(jià)格的放大作用,從目前大多數(shù)金屬價(jià)格擊穿現(xiàn)金成本的現(xiàn)象來(lái)看,金屬的金融屬性黯然褪色,而作為工業(yè)原材料的商品屬性在迅速回歸,供需關(guān)系的演變將主導(dǎo)金屬價(jià)格的走勢(shì)。
　　通過(guò)供需分析,我們認(rèn)為2009年需求會(huì)持續(xù)下滑,而供給的減少則屬于被動(dòng)行為,速度會(huì)相對(duì)較慢,這無(wú)疑將使得本已在2008年出現(xiàn)的供應(yīng)過(guò)剩進(jìn)一步擴(kuò)大。但對(duì)此也不必過(guò)度悲觀,因?yàn)槲磥?lái)鋁廠的繼續(xù)減產(chǎn)或停產(chǎn)有可能改變過(guò)剩加劇的格局。
　　根據(jù)Macquarie的研究結(jié)論,在過(guò)去幾年之中,鋁現(xiàn)金成本的增加,只有一部分是周期性的,而大部分則是結(jié)構(gòu)性的,這部分成本具有剛性,因而會(huì)制約供給。從過(guò)去16年的歷史來(lái)看,鋁價(jià)在90分位數(shù)附近運(yùn)行的時(shí)間較長(zhǎng),在75分位數(shù)成本下僅運(yùn)行12個(gè)月左右,并且從未擊穿50分位數(shù)本線。這種現(xiàn)象反過(guò)來(lái)說(shuō)明價(jià)格對(duì)供給的沖擊作用以及成本對(duì)價(jià)格的支撐作用,在某種特定的情況下是不能被忽視的。
　　按BrookHunt的預(yù)計(jì),2008年LME鋁年均價(jià)將擊穿50分位數(shù)現(xiàn)金成本,這意味著50%左右的產(chǎn)能將受到?jīng)_擊。如果價(jià)格維持低迷或繼續(xù)下跌,由于結(jié)構(gòu)性成本的剛性特征,極有可能造成供給的大幅萎縮。這是因?yàn)槌掷m(xù)的負(fù)現(xiàn)金流,以及目前仍然較為緊張的外部信貸環(huán)境,將使得供給方的生產(chǎn)活動(dòng)難以為繼。
　　但同樣值得注意的是,我們跟蹤的數(shù)據(jù)顯示,在經(jīng)歷了今年“十一”長(zhǎng)假歸來(lái)的極端行情后,國(guó)內(nèi)電解鋁企業(yè)的現(xiàn)金成本利潤(rùn)率開(kāi)始止跌回升。這主要是因?yàn)?在行業(yè)下行周期的前期,鋁價(jià)的下跌領(lǐng)先于其原料價(jià)格的下跌;而當(dāng)電解鋁價(jià)格企穩(wěn)時(shí),原料價(jià)格才開(kāi)始加速下跌,這就使得企業(yè)的現(xiàn)金成本利潤(rùn)率出現(xiàn)回升。所以,我們?cè)诜治鰞r(jià)格走勢(shì)時(shí),還要考慮原料成本下降對(duì)鋁價(jià)支撐的下移作用。
　　同時(shí),我們通過(guò)分析之前兩次現(xiàn)貨跌破成本的現(xiàn)象,發(fā)現(xiàn)雖然生產(chǎn)成本有漲有跌,但同樣的消費(fèi)低迷卻是導(dǎo)致企業(yè)虧損的主要原因,并且這種狀態(tài)的結(jié)束都伴隨著庫(kù)存增速的減緩或減少。由此,我們可以從中得到啟示,即在消費(fèi)明顯啟動(dòng)以及庫(kù)存出現(xiàn)下降之前,鋁價(jià)跌破成本的狀態(tài)有可能會(huì)持續(xù)。
　　基于以上,我們認(rèn)為2009年鋁價(jià)很可能會(huì)出現(xiàn)3個(gè)階段的走勢(shì)。第一個(gè)階段,2009年1季度價(jià)格或?qū)⑾禄?或持續(xù)低迷,原因有3個(gè)方面:一是庫(kù)存的持續(xù)增加將打壓價(jià)格;二是在供應(yīng)過(guò)剩加劇的格局下,原料成本的下降會(huì)拖累金屬價(jià)格;三是對(duì)需求下滑的幅度還無(wú)法預(yù)估,下游企業(yè)依舊沒(méi)有建立庫(kù)存的信心。第二個(gè)階段,為2009年2季度,我們估計(jì)這個(gè)階段的價(jià)格將維持在某個(gè)較低的水平線附近震蕩筑底,這基于以下的理由:一是庫(kù)存的壓力依然存在;二是經(jīng)過(guò)1季度的低迷,供應(yīng)方存在的更大減產(chǎn)壓力將支撐價(jià)格;三是經(jīng)過(guò)近半年的運(yùn)行,原料成本下降的空間已經(jīng)有限,成本剛性顯現(xiàn)。第三個(gè)階段,為2009年3季度至2010年,我們估計(jì)這個(gè)階段鋁價(jià)將出現(xiàn)緩慢的上升,這基于如下的假設(shè):一是全球經(jīng)濟(jì),尤其是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的GDP從2009年的負(fù)增長(zhǎng)緩慢恢復(fù)到2010年的低水平增長(zhǎng),而中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)健,金屬需求緩慢回升;二是信心緩慢恢復(fù),下游企業(yè)開(kāi)始建立庫(kù)存,而市場(chǎng)普遍預(yù)期中國(guó)企業(yè)將較大規(guī)模地重建金屬庫(kù)存;三是經(jīng)歷了半年的負(fù)現(xiàn)金流之后,行業(yè)出現(xiàn)重新整合。